تتجه الأسواق العالمية إلى مرحلة يصبح فيها تسعير المخاطر أكثر حساسية للفارق بين تباطؤ التضخم الحقيقي وبين مجرد تراجعه المؤقت. فالاحتياطي الفيدرالي أبقى سعر الفائدة في نطاق 5.25%-5.50% من يوليو 2023 حتى سبتمبر 2024، وهو أعلى نطاق نقدي أميركي منذ أكثر من عقدين. وقد يعني أي مسار لاحق للتيسير النقدي دعماً للأسهم والسندات، لكنه لا يلغي خطر أن تعيد بيانات الأجور والخدمات والطاقة رفع عوائد السندات طويلة الأجل.
العائد على سندات الخزانة الأميركية لأجل 10 سنوات هو نقطة الارتكاز الأهم في هذا المشهد. فعندما صعد العائد إلى نحو 4.58% في نهاية 2024، ارتفعت كلفة التمويل وبدأ المستثمرون بمراجعة المضاعفات السعرية، خصوصاً في شركات النمو والتكنولوجيا. وتبقى حساسية أسهم التكنولوجيا مرتفعة لأن جزءاً كبيراً من قيمتها يعتمد على أرباح بعيدة الأجل؛ وكل ارتفاع مستدام في معدل الخصم يضغط على القيمة الحالية لتلك التدفقات النقدية.
مع ذلك، لا تزال أرباح الشركات هي خط الدفاع الأول عن سوق الأسهم. فقد حقق مؤشر ستاندرد آند بورز 500 مكاسب تقارب 23% في 2024، بعد ارتفاع مماثل تقريباً في 2023، مدفوعاً بمتانة الاقتصاد الأميركي والإنفاق على مراكز البيانات والذكاء الاصطناعي. لكن هذا الأداء رفع سقف التوقعات: لم يعد كافياً أن تنمو الإيرادات، بل يتعين أن تتحول الاستثمارات الضخمة في الرقائق والحوسبة السحابية إلى هوامش وأرباح قابلة للقياس كي تستمر التقييمات المرتفعة.
الدولار يمثل المفتاح الثالث. فالعملة الأميركية القوية تشدد الأوضاع المالية عالمياً لأنها ترفع كلفة خدمة الديون المقومة بالدولار على الحكومات والشركات في الأسواق الناشئة، كما تضغط عادة على أسعار السلع المقومة به. وفي المقابل، يظل الدولار مدعوماً بفوارق العائد إذا بقيت الفائدة الأميركية أعلى من نظيراتها في أوروبا واليابان. لذلك فإن تغير توقعات الفائدة، وليس قراراً نقدياً منفرداً، هو ما يرسم غالباً المسار الأوسع للعملات والتدفقات الاستثمارية.
أما الطاقة فتظل قناة انتقال سريعة من الجغرافيا السياسية إلى التضخم. النفط يؤثر مباشرة في تكاليف النقل والوقود، ثم يمتد إلى أسعار السلع والخدمات وتوقعات المستهلكين. كما أن أسعار الذهب، التي أنهت 2024 قرب 2,624 دولاراً للأونصة وفق أسعار الإغلاق العالمية، تعكس الطلب على التحوط من التضخم والتوترات السياسية وتقلبات العملات. ارتفاع الذهب لا يعني بالضرورة تشاؤماً شاملاً، لكنه يشير إلى أن المحافظ الاستثمارية لا تزال تطلب حماية من مفاجآت الاقتصاد والسياسة.
بالنسبة للمستثمرين، لا يرجح أن تكون المرحلة المقبلة مناسبة للرهانات العامة على السوق بأكمله. التركيز ينبغي أن ينصب على جودة الميزانيات، وقدرة الشركات على تمرير التكاليف، واستدامة التدفقات النقدية، ومدى الاعتماد على التمويل الرخيص. وتبدو السندات الحكومية قصيرة ومتوسطة الأجل أداة مهمة لإدارة السيولة، بينما تحتاج الأسهم ذات المضاعفات المرتفعة إلى انضباط أكبر في التقييم. وفي سوق متقلبة، قد يكون تنويع مصادر العائد بين الأسهم والسندات والذهب والقطاعات الدفاعية أكثر قيمة من مطاردة الزخم.